中国迈入航空出行时代关注低成本型航空板块的投资机遇
发布时间：2019-08-01 来源: 作者：
中国民航旅客周转量和GDP趋势图
交通运输子行业 营业收入增幅变化及预测
据中国民航局统计数据显示，今年春运，民航运送旅客量在各种交通运输方式中增速最快。可以预见，大众出行已迈入航空时代，未来居民航空出行将有很大的需求空间，低成本型航空公司因其具有价格竞争优势，成长运营能力更加值得期待。
从盈利能力来看，春秋航空和吉祥航空营业净利率处于行业前列，盈利能力在航空行业中处于领先位置。
从成长能力来看，低成本型航空公司营业收入总额虽低，但营业收入增长率较高。
从偿债能力来看，低成本型航空公司的资产负债结构较其他几个大航空公司来说更为合理，长期偿债能力更高，流动比率较高且有上升趋势，且2017年在其他航空公司现金流量比率均下降的情况下，吉祥航空、春秋航空的现金比率上升，可见低成本型航空公司的现金灵活度更高，短期偿债能力更高。
从营运能力来看，低成本型航空公司的总资产周转率、存货周转率、应收账款周转率高，营业周期低，对应收账款和存货的总体管理能力较好且变化较为稳定，营运能力效率高。
航空出行需求空间可观
近几年我国GDP平稳增长，旅客周转量逐年稳步提升。从历年航空旅客周转量与GDP来看，航空旅客周转量与GDP高度相关，经济发展是催生航空出行需求的内在动力。
据统计，近3年中国航空运输增长率在12%至15%区间，预计未来也将保持较快的增速。全球来看，人均GDP在6000至9000美元左右是航空出行需求快速上行阶段，我国2017年人均GDP为59660元，正式迈入航空出行时代。
随着国内生产总值和人均生活水平以及交通消费占比的提高，人均航空出行次数相应增加，2011年以来，我国人均乘机次数不断增长，从2011年的0.22次增长为2017年的0.4次，5年内增长近100%，但是与美国仍有很大差距，2016年年底美国人均乘机次数是我国的近5倍，航空出行需求尚有较大增长空间。
低成本型航空公司
拥有价格竞争优势
航空公司飞机数量差距极大，低成本型航空公司提升空间大且成长趋势强。
近10年来，各家航空公司的飞机数量规模均在逐年提升，全服务型航空公司的飞机数量远超低成本型航空公司，2016年南航的飞机数量是两家低成本型航空公司的近9倍。从飞机数量的增速来看，春秋航空、吉祥航空的增速远高于全服务型航空公司，2006年春秋航空仅有4架飞机，吉祥航空仅有3架，2018年春秋航空飞机数量为81架，年均增速30%，吉祥航空为73架，年均增速32%，相比之下，全服务型航空公司的年均增速均约为10%。
从经营数据角度来看，春秋航空、吉祥航空无论是运力水平和实际运输量来看，总量与全服务型航空公司差距较大，但近几年航空公司均在引进飞机的同时，低成本型航空公司的飞机增长率是其他航空公司的3倍有余，在提升运力上有较大的增长空间与潜力。同时，由于单位成本优势的存在，低成本型航空公司拥有价格优势，对顾客吸引力较大，客座率较高，运营效率高。
低成本型航空成长运营能力强
1.盈利能力
低成本型航空公司营业净利率高，且有上升趋势。几家航空公司的营业净利率变化趋势较为一致，2011—2014年呈下降趋势，2015年营业净利润率回升，在一定程度上是由于油价下跌导致航油成本的降低，近两年呈持平或小幅下降趋势。2015年至今，春秋航空、吉祥航空营业净利率处于行业前列，超过10%，说明两家公司盈利能力在业内处于领先地位。
低成本型航空公司资产收益率高。2015年以来，国航、南航的资产收益率小幅上升，春秋航空、吉祥航空随着资产规模的扩大，资产收益率降低，且下降幅度较大。2015年以前，春秋航空资产收益率高于吉祥航空，2015年以后，吉祥航空超过春秋航空，2017年两家资产收益率接近。
低成本型航空公司扣非ROE高，盈利能力较强。2011—2017年，扣除非经常性损益后净资产收益率在2015年达到一个高点，2015—2016年呈下降趋势，2016—2017年小幅上升，且春秋航空净资产收益率增幅较大，达到近10%。2011—2016年营业净利率和资产收益率均较高的春秋航空在扣除非经常性损益净资产收益率指标中优势不明显，但在2017年扣非净资产收益率上升至行业领先地位。
2.成长能力
低成本型航空公司营业收入总额低，增长率较高，成长空间大。从营业收入规模来看，南航、国航收入较高，春秋航空、吉祥航空的营业收入总额相对较低，仅占南方航空的六分之一。4家航空公司的营业收入增长率基本均为正，南航、国航于2013年呈现负增长，从营业收入增速整体对比来看，近5年来吉祥航空的增速最高，其次是春秋航空，从这一指标来看，两家低成本型航空公司营业收入总额虽低，但营业收入增长率较高，成长能力较强。
营业利润增长率波动较大，低成本型航空公司增长较稳定。南航2015年的营业利润增速极高，这一方面是由于2014年营业利润基数过小，2014年飞行小时数同比增加造成油耗上升、外币升值产生大额汇兑损失的影响造成营业成本提升，压缩了利润空间，另一方面2015年客运收入的增加和航油成本的下降使得营业利润回升。
吉祥航空经营性现金流量增长率处于领先水平，春秋航空变化较稳定。2011—2017年，4家航空公司经营性现金流量均为正值，其增速在-50%至150%之间波动，2015年之前，各航空公司的经营活动净现金流量增长率趋势大不相同，但在2015年都达到了一个峰值，这是由于2015年油价的下跌使得成本支出减少。对比来说，春秋航空经营性现金流量增长率波动较稳定，且近3年处于较高水平。
3.偿债能力
低成本型航空公司资产负债结构较合理，长期偿债能力更高。2011—2017年4家航空公司的资产负债率较高，均在55%以上，近年来经过对公司资本结构的调整，资产结构好转，均呈波动下降趋势。吉祥航空2016年资产负债率大幅下降。历年来春秋航空资产负债率较低，其次是国航，吉祥航空在2016年非公开发行股票后，2017年资产负债率达到航空公司中最低值57%。由此，低成本型航空公司的资产负债结构较其他几个大航空公司来说更为合理，长期偿债能力更高。
低成本型航空公司流动比率稳定居高，短期偿债能力较强。2011—2017年，4家航空公司的流动比率大致保持平衡，变化较小，春秋航空、吉祥航空的流动比率高于南航、国航，其中春秋航空流动比率最高，在0.6—1.4之间，且近3年有上升趋势，吉祥航空居于第二位，且近三年逐年上升。由此可见，春秋航空、吉祥航空的流动比率较高且有上升趋势，短期偿债能力较强。
4.营运能力
吉祥航空总资产周转率高，资产利用效率最高。2011年至今，各家航空公司的总资产周转率波动下降，航空公司的资产中固定资产占比最高（40%—72%），固定资产主要为飞机及飞行设备。据2017年民航统计年报来看，旅客周转量逐年增长，需求增长带动供应增长，各家航空公司飞机持有量逐年增加，因此总资产周转率逐年降低，航空公司的营运能力和运营效率并不高。对比来看，近5年，吉祥航空总资产周转率最高，资产利用效率最高。
低成本型航空公司存货周转率较高，存货营运能力较高。从存货周转率来看，吉祥航空、春秋航空远远高于南航和国航，吉祥航空的营运能力最佳。年报中显示，航空公司的存货主要是机上航材消耗件。各家航空公司存货周转率年度间变化较为稳定，南航、国航的存货周转率在40—100之间，而两家低成本型航空公司即吉祥航空、春秋航空的存货周转率最高，处于130—200之间。
春秋航空应收账款周转率稳定居高，应收账款营运能力佳。春秋航空的应收账款周转率远高于其他航空公司，分布在70—180之间，原因是春秋航空的应收账款远低于其他航空公司，虽2012—2016年逐年下降，但2017年增长。其他4家航空公司分布在20到60之间，2016年之前，各家航空公司排序为吉祥航空、南航、国航。2017年吉祥航空最高，南航其次，国航较低。总体来看，基于应收账款周转率指标，春秋航空的营运能力在同业处于较高水平。
低成本型航空公司营业周期短，总体营运能力较好。春秋航空的营业周期最短，2017来有下降趋势，说明营运能力仍在增强。国航和南航的营业周期较相近，均在15天上下波动。2017年，4家航空公司的营业周期差距减小。春秋航空、吉祥航空的营业周期平稳变化，且2017年以来有下降趋势，2017年春秋航空、吉祥航空的营业周期最低，说明对应收账款和存货的总体管理能力较好且变化较为稳定。
作者单位：中国银河证券研究院
